亜航A A x

是人中呂布， 馬中赤兔抑或的盧的盧， 今日妨吾？喜歡三國的施主， 相信對以上兩段話不陌生。（傳說中， 的盧會妨害馬的主人。當然三國中的的盧並非劣馬， 只不過在此方便做個對比與開頭）開始買進AAX， 無可否認， 做的功課不足夠。當AAX徘徊在1.05的時候， 有朋友介紹我買， 理由是1.04已經是最低了， 不可能再低， 他在1。05的時候買了50,000股。我沒有買進， 因為我知道，沒有業績支撐， 低的股價還能更低， 所有的價值都建立在投資者的信心上。 而在股市里， 短期投機者， 信心容易崩潰。開始不買的原因很簡單，因為沒有盈利。如果有能力， 在獲得盈利之後買進， 也不遲。當股價跌至0.85， 開始有點好奇， 開始閱讀AAX的年報和追蹤新聞。後來設定我的買入價在0.70， 可是到0.73就忍不足出手了。主要是買入數量不是很多， 因為我發覺我沒買入的股票我很難逼自己用心分析和追蹤。開始跟蹤， 可以慢慢決定自己的假設與推想是否合理， 然後再決定加碼或退出。因與果AAX虧損的原因是什麼？燃油費用 aircraft fuel expenses 1.1b（11億）折舊 Depreciation 120m （1.2億）融資費用 Finance Cost 76m這3項總額佔了1.3 billion （13億）為什麼特別提這三項？那是因為這是短期內無法控制的費用油價不用說， 充其量在價錢好的時候hedge， 沒什麼能提升折舊， 要擴充， 只能不斷增加 上圖為AAX的擴充計劃， 2013年底，以USD 60億的價格訂了25架A330-300機型， 平均每架飛機成本 USD 2.4億（RM7.2億)， 機體， 引擎， 部件的折舊都是分開計算的，引擎機體折舊約25年，部件和其他是10年， 考慮到維修與2手價值等， 粗略平均估算每增加一台飛機， 折舊一年會增加15-20 million 。(2013年底有19架， 2014Q1 飛機22架， 折舊 2014Q1 折舊44.5m, x4季度= 180m)， 飛機增加了3架， 折舊增加了60m(180m-120m), 品均一台折舊增加20m 以AAX現在的Operation現金流， 完全無法跟上上圖的機隊擴張速度， 唯一的途徑只有不斷的提高借款才能達成以上目標。今年延遲了幾架客機的收貨時間， 相信很大程度上也是考慮到了CASH FLOW的問題。 借貸增加， 融資成本就自然增加。 2013年底AAX負債 15億（1.55Billion）， 融資成本、利息76m, 利率大概5%。 短期內AAX負債只會增加， 不可能下降。如上表， 如保守每年只增加3架， 也要 21.6億(3x7.2億). 2013年度營業額， 也只不過是23億(只是營業額， 還沒扣除費用）。    看了以上的數據， 嚇了一大跳， 如此艱難的情況， AAX要如何維持長期盈利與擴張？ Average Passenger Fare&Revenue per ASK  上圖是2013Q4&2014Q1的圖表Average Passengers Fare 2013Q4 是rm 492， 2014Q1是rm 467, 而上年度品均Fare price 是rm582和rm623 品均價格少於500的長途機票， 聽起來是非常不可思議的， 飛印度bangalore的短程廉航， 來回都要1000以上。 這是個非常不合理的價格。 機票價格偏低， 原因有幾個：1）航空業不理性的競爭， 去年馬航大幅度降價來增加load factor 的做法， 達到了目的， 卻犧牲了巨額的盈利， 去年馬航凈虧11億， 充分的證明了此策略的不合理。 以馬航現在的情況， 這策略更是無以為續。2）拓展新航線的成本， 每拓展一個新的航線， 當然需要投入營銷成本， 配合促銷等來達到目的。 CEO 多次發表聲明一條新航線需要1年來達到收支平衡。 價格在顧客收悉之後， 機票價格自然能達到正常3）馬航的2次意外事件， 對馬航是不是致命的我不知道， 不過AAX絕對是既得利益者。馬航是AAX最直接的對手， 尤其在澳洲航線的爭奪戰。 按推斷， AAX應該可以減少通過降價的手段，從馬航身上爭取更多的乘客。 價格合理化假設， 機票價格回復到品均550左右的價格（為什麼是RM550), 按照過去五年， 合理競爭環境下， rm550應該不是太困難的事。可參考下圖。                                                                                                      2010        2011       2012       2013       以AAX的擴張速度， 機隊與載客人數保守估計應該可以達到20%以上的年增長， 如果2014年度載客量達到3.5million (2013年載客量是3.161m, 按這幾天的消息年載客量肯定會超過3.5m, 不過既然是估算， 還是保險點好,可參考上圖的數據， 其實2014Q2 載客量就達到了1m， 單上半年兩季度就達到了2m）讓我們來粗略預估AAX如果能夠提高品均價格后的獲利能力。 載客量 X (預估合理機票價格-上季度品均機票價格)= 價格合理化之後提升的REVENUE。3.5m X(550-467)=290.5million （價格增長帶來的額外REVENUE， 2013年營業額2.3billion, REVENUE 增長290m是非常保守的估算）2013Q1-2014Q1 TTM 是-148m， 所以預計機票正常化之後AAX的盈利應該在142m(290m-148m)左右。142m的盈利是EPS 0.06， 以我的買進價格0.735， PE大約是12倍我是以2015年盈利做出較保守的估算， 以現在的擴張速度，在2015年要突破4-5m可能性非常的高。如果再加上一點運氣， 匯率波動不大， 油價稍稍下跌。PE小於10, 以AAX大於20%的growing rate，相對而言， 還是提供了不錯的MARGIN OF SAFETY.總結： 長途航空至今沒有真正成功的列子， 主要是航空業的不安因素太多了。 無可否認， AAX的管理團隊對成本的控制還是很不錯的， 但畢竟匯率， 油價， 借貸成本， 超級高的capital expenses， 戰爭， 病毒等內外部的不確定因數都是硬傷。 以現在的Balance Sheet， 其實沒有太大的犯錯空間， 對管理層的素質要求非常的高。短期內不要期望有股息, 付銀行利息都嫌有點氣喘。一兩年內看到季度虧損不要感到驚訝， 不確定因素太多了， whatever it can happen, eventually will.如果以上都還嚇不倒你，可能跟我一樣， 對AAX可以有一些期待。 亞洲人口的急速增長， 中產階級比例提升， 網絡帶來的便利， 遠程飛行會越來越普亞航在中國和印度的開展可能會得到幾何的增長。低價的網絡模式， 是我深信未來重要的商業模式短期內還沒看到長程廉價航空的直接競爭者， AAX可擁有屬於自己的一套遊戲規則我不懷疑AAX有盈利的能力， 只是對盈利的時間點有所保留， 現金流是否能支撐到盈利的那個時候。所以適當的價格對我很重要， 0.85以下的價格， 目標是持有2年以上，風險肯定有，但我覺得風險不會太大， 反之如果AAX能成功， 回報卻非常可觀。管理層的能力， 好的騎士要配上好馬， 我相信AAX管理層是好騎士， 單以BALANCE SHEET和P/L來看， AAX這匹馬現在健康不太好， 需要騎士好好調養一段時間。   是赤兔還是的盧, 就讓時間去證明吧。   以上只是老衲的一些感悟，主旨在於分享。悟性與能力有限，如有不妥或不實的數據與分析， 請大家多多指教， 方能及時彌補不足之處。 無買賣建議， 盈虧自負， 阿彌陀佛， 善哉善哉。 Share this